CDN业务发展历经三个时期,高增长与最艰难时期洗礼并行。2005年之前,随着全球范围内Web2.0、流媒体、游戏类网站的兴起,CDN行业快速扩张,呈现出网宿科技和蓝汛双寡头垄断格局。经过十年的野蛮生长,2015年以来阿里、腾讯、金山云等巨头强势介入,价格战打响,CDN行业重新洗牌;我们认为,2017年价格战的边际影响趋缓,下半年政府出文、CDN市场进入第三时期,即持照经营时代,差异化竞争和行业集中度提高成为未来趋势。
   
网宿科技深耕行业十年,造就稳固龙头地位。2016年底网宿科技在中国CDN市场份额为43.46%,营收规模排名第一;依靠形成的技术和规模壁垒,在遭遇互联网巨头攻击时仍坐稳行业第一宝座,云服务和社区云成为重点打造领域;作为第三方厂商,网宿科技具有网络中立性,在数据安全与保密性上更能获得大客户青睐,与阿里云、腾讯云以中小企业客户为主形成差异化定位。
   
激烈价格战下市占率稳固,毛利率企稳。2015年以来,因阿里、腾讯等巨头开拓CDN市场,网宿科技的价格受到牵制,CDN营收增速和毛利率出现双双下滑,毛利率从2015年底的48%降低至2017H1的35.2%,而2017年底毛利率小幅回升至36.6%、季度毛利率企稳,2017年CDN服务收入为49.02亿元(+21.39%)。我们认为,公司最艰难时期告一段落,未来盈利能力有望逐渐向好。展望2018年,公司将在维持现有市占率的情况下,通过成本管控和增值服务创新提升整体毛利率。
   
新兴业务布局+国际化打造增长新动能,定制IDC、安全等增值业务助力网宿科技提高抗风险能力和协同效应。在维持原有CDN领先地位的同时,公司布局定制化IDC,将IDC项目公司调整至厦门秦淮架构下,并从去年起在一线城市300km内自建IDC;加码增值服务,寻求蓝海市场,2018年1月推出“企速通”;进入云安全等新兴领域,2017年12月发布网宿云安全业务全景图“网宿网盾”;积极开拓海外市场,布局全球节点,并购韩国CDNetworks和俄罗斯CDNVideo,全力打造海外业务平台,成为利润增长新的突破口。
   
盈利预测及投资建议。公司2017年以来海外CDN、社区云、云安全等项目推进顺利,“网宿云+海外市场+云安全”的布局有望为公司快速成长提供坚实驱动力。我们预计公司2018-2020年的营收分别为66.92亿元(+24.56%)、85.30亿元(+27.47%)、110.22亿元(+29.21%),归属上市公司股东净利润分别为10.35亿元(24.69%)、13.35亿元(+28.92%)、17.80亿元(+33.38%),EPS分别为0.43、0.55、0.73元,给予网宿科技2018年PE区间30x-39x,目标价区间12.90-16.77元,“买入”评级。
   
风险提示:行业竞争加剧带来的市场份额下降的风险以及毛利率下滑导致盈利能力下滑的风险;海外业务风险。